2001年，上海宝钢信息产业有限公司吸收合并上海宝钢计算机系统工程有限公 司、上海宝钢软件有限公司，通过整体资产置换改制成股份上市公司，即宝信软 件。近年来公司经营业绩表现十分亮眼，且未来成长动力依然充沛：一方面受益于 下游钢铁智能制造需求景气度持续高企，即在供给侧改革与“双碳”政策背景下， 国内钢企在数字化领域的投入能力和意愿均获显著提升；另一方面，在宝武集团持 续的外延扩张中，宝信亦以收并购方式合作集团内其他钢企旗下优质信息化团队， 不断强化其钢铁智能制造领域龙头地位。
宝信软件作为典型央企，股权结构稳定。截至2022年三季报，控股股东宝山 钢铁股份有限公司对宝信软件持股为49.55%，股权向上穿透后，公司实控人为中 国宝武钢铁集团有限公司。
2017年及2020年，公司分别推出上市后的第一次与第二次限制性股票激励计 划，分别将占公司总股本1.0%及1.5%的股票授予核心骨干员工，并定下较为激进 的业绩解锁条件。从实际激励效果来看，公司既向资本市场传递了对于自身高质量 增长的信心，亦成功激发了团队工作动力，激励覆盖时期内公司人均能效获得持续 提升。
近日，公司发布第三期限制性股票计划（草案），拟向激励对象授予不超过3,000万股限制性股票，约占目前股本总额的1.52%。其中，首次授予不超过2,700万股， 占授予总量的90.00%。授予价格为每股20.43元。 此次计划首次授予的激励对象不超过860人，具体包括：公司董事、高级管理人 员，中层管理人员，核心技术、业务等骨干人员。 一如前两期激励计划，本次限制性股票计划依然设定了较为严苛的解锁条件：
在公司历次股权激励解锁的要求中，均存在标准较高的“净利润增长不低于对 标企业75分位值水平”，公司选作业绩比较基准的20家企业，净利润增速的75分位 水平在2016-2021年分别是42.87%、47.96%、68.2%、29.87%、30.3%、19.55%， 均值为39.79%。假设这20家公司在23年仍有不少于25%的公司归母净利润实现高速 增长，则公司未来需要达到“净利润增长不低于对标企业75分位值水平”的解锁条 件，需要实现较高的业绩增速；但上述假设在未来可能会有变化。根据激励解锁条 件，我们判断公司对23年及后续的钢铁智能制造领域需求较为乐观，软件开发业务 营收增速与毛利率有望维持高位。
根据宝信软件年报，公司业务主要包括软件开发、服务外包及少量系统集成， 2021年上述三项业务在收入中占比分别为72.3%、26.6%、1.1%。具体来看： 软件开发包括信息化（ERP、MES等管理软件）、自动化（智能装备、PLC 解决方案）、智能化（智慧轨交、智慧园区及铁水物流解决方案）业务。在政策引 导与钢铁企业盈利改善的共同支撑下，钢铁行业数字化升级需求快速增长；中国宝 武作为国内最大钢铁生产集团，也代表着国内钢铁冶金领域最先进智能制造水平， 宝武持续的外延扩张策略为公司软件与自动化业务带来充足订单保障。公司披露22 年营收中预计来自宝武集团的关联交易为81亿元，同比增长32%。 服务外包业务包括IDC运营及智能制造运维服务。20年以来，在一线城市能耗 指标收紧及云计算终端需求走弱背景下，公司IDC业务短期承压；但另一方面，22 年2月国家发改委宣布“东数西算”工程全面启动，建立全国性算力调度体系的同 时加速IDC供给端份额向头部集中，公司凭借市场份额与背靠宝武资源禀赋优势， 也将受益于此进程，中长维度IDC业务的成长性依然乐观。
2021年公司实现营业总收入117.59亿元，同比增长15.01%；实现归母净利润 18.19亿元，同比增长35.92%。公司业绩从17年开始提速，17~21年公司营收复合 增速为25.27%，我们判断软件开发及IDC业务贡献了主要的收入增量。 （1）受益于钢铁企业盈利能力提升及宝武集团的外延扩张，17年公司软件开 发业务收入扭转了此前下滑趋势并开启持续快速增长阶段，21年软件开发业务收入 同比增长26.56%，17~21年收入复合增速26.26%。 （2）17~21年服务外包业务收入复合增速为26.08%，考虑到公司IT运维收入 比较稳定，我们判断收入增量主要由IDC业务贡献。
两项主业快速增长，叠加人均能效改善、管理费用率持续下降等因素，公司归母净利增速显著高于营收，公司17~21年归母净利润复合增速为43.81%。 22年公司业绩承压较明显，预计23年将改善。22年前三季度公司实现营收 76.53亿元，同增3.35%；实现归母净利15.30亿元，同比增加8.06%。Q3单季度营 收同比增长6.3%，相较Q2同比增速-13.7%实现了大幅环比改善，但下游需求承压 依然较明显。在宏观经济走弱与房地产板块低迷的背景下，22年钢企盈利能力较21 年明显减弱并在资本开支层面有所收缩。但整体而言，我们认为不宜过度放大短期 外部环境变化带来的基本面波动；为实现降本增效目标并响应制造业升级政策，长 期维度下宝武等头部钢企将持续强化智能制造领域投入，低渗透率下的钢铁行业自 动化设备与工业软件需求仍有广阔增长空间。
近年来，公司综合毛利率整体呈上涨趋势，一方面由于IDC逐步交付运营，致 毛利率较高的服务外包业务收入占比提升，2011-2021年，服务外包业务收入占比 从4.03%提升至26.54%；另一方面，17年后公司在钢铁智能制造领域话语权持续 提升，软件开发业务毛利率呈现改善趋势。 公司从2005-2013年ROE一直保持在15%以上水平，2014年后有所下滑，至 2016年为8.09%，从2017年开始逐年回升，2021年ROE提升到20.17%，其中来自 净利率指标的贡献较为明显。2017~2021年公司销售净利率由9.64%增加至 16.23%。
根据公司最新财报，22年前三季度经营现金快速增长，印证公司优势地位与供 应链的良好运转。公司前三季度销售商品、提供劳务收到现金85.8亿元，同增 27.4%；经营净现金为21.6亿元，同增22.9%；均优于公司前三季度的收入与利润 增速。
2021年，公司经营活动现金流净额为19.28亿元，同比增长25.68%。 2017~2021年间，由于销售规模的扩大和经营利润的增加，同时公司加强营运资金 管理，公司经营活动现金流净额由7.75亿元提升至19.28亿元，复合增长率为 25.59%，且整体呈现加速趋势，2021年经营活动现金流净额为2017年的249%。 公司2012年以来投资活动现金流持续为负，主要原因在于每年支付大量现金购 建固定资产、无形资产和其他长期资产。较为激进的资本开支策略与公司IDC业务 资产较重以及本身处于快速成长期的特点相符。
(四) 核心逻辑：受益于钢铁 MES 行业高景气，立足宝武集团强大生态优 势
1. 供给侧改革与“双碳”政策催化钢铁产业智能制造需求，工业软件业务预计 将持续高增
供给侧改革背景下，17年以来国内钢铁行业盈利能力大幅改善，钢企在数字化 领域的投入意愿和能力显著提升。同时，“双碳”政策对钢铁行业发展亦将产生深 远影响，可预见未来单位碳排放内可生产钢材数量将成为钢铁企业核心竞争力，而 信息化将是提升钢厂生产效率、降低能耗水平的主要手段。预计中长期维度内钢铁 行业在信息化与自动化领域投入均将保持较高水平。 宝信软件在钢铁冶炼工艺、生产经验与数据方面积累数十年，钢铁MES领域国 内市占率超50%。公司作为宝武集团智能制造任务的主要承载者，宝武的外延扩张 战略将带来充足的信息化需求，可预期公司工业软件业务持续高增。
MES类工业软件产品具备和制造企业生产流程及生产工艺紧密结合的特点，因 此，一方面供应商需要掌握先进的行业knowhow，另一方面，优秀的工业软件产品 往往是在下游用户场景中长期打磨、持续优化迭代而成。 宝武集团所拥有的国内领先且规模庞大的钢铁产线已成为宝信软件研发端最重 要的资源优势，基于此，公司可以实现产品“研发—验证—优化”的正向循环，并 得以更快更好地推出各细分领域完整的产品及解决方案。21年以来公司在工业互联 网及大型PLC领域取得重要突破，集团生态支持下的研发资源优势持续得到验证。
3. 稳定激励机制将股东与高管利益长期绑定，严苛解锁条件增强业绩成长确定 性
公司分别于2017年、2020年推出两次股权激励，一方面将高管及核心员工的 利益与股东相绑定，强化公司凝聚力；另一方面，激励解锁条件对净利润与现金流 增长做出较严苛要求（净利润增长不低于对标企业75分位值水平、现金流对归母净 利的覆盖率超过90%），彰显公司对自身盈利能力与盈利质量的强大信心。考虑到 过往两次激励的成功实施均导向多方共赢结果，我们判断公司未来或将形成稳定的 股权激励机制，持续提振管理及经营效率并强化公司业绩成长预期的确定性。
MES（Manufacturing Execution System）即制造企业生产过程执行系统，帮 助制造企业解决如何生产的问题，例如，帮助企业实现质量保障与追溯、提高设备 利用率、降低交货周期等目标。MES主要功能包括生产运营管理、产品质量管理、 生产实时管控、生产动态调度等，对生产现场的“人、机、料、法、环、测”均实 现了有效管理，紧扣质量管理理论中的六要素。
MES系统的搭建深度依赖于供应商的行业Know-How，也因此MES产品的定 制化程度较高、难以跨领域拓展。现阶段MES的实质是实现生产流程建模，其中有 三大难点需逐个攻克：工艺建模、工厂建模、数据采集与解析。这三大难点均涉及 对行业Know-how的应用。此外，由于涉及大量的实施与配置工作，把MES产品做 到较大程度的模块化能够在较大程度上提升实施配置效率，获得较好边际效应，而 这同样涉及对行业Know-how的应用。 流程型行业MES渗透率相对较高，企业将增加更多MES功能模块应用。相较 离散制造，流程型制造业MES渗透率整体较高，主要是因为部分流程行业具有较强 的垄断性，如烟草和能源化工，大多采用规模生产方式，生产工艺成熟、自动化基 础设施建设较为完善。但根据第三方统计数据，宝信所覆盖各下游领域的MES系统 渗透率仍较落后，如国内冶金行业MES渗透率约30%，制药行业约20%，化工行 业约15%，渗透率提升潜力依然可观。此外，随着引入MES系统的优势得以验证， 制造类企业将拓展更多MES功能模块的应用，工业软件整体仍有广阔的需求成长空 间。
国内企业级软件产业链整体从ERP为代表的企业运营软件服务逐步下沉至车间 级别的MES为代表的制造环节信息化阶段。当前国内大部分制造业企业已完成了 ERP等相关系统的建设，以美的、格力为代表的我国头部制造业企业先后在2013 年前后开始将信息化建设下沉，引入MES系统，促进IT（信息技术）与OT（运营 技术）的深度融合。企业应用和设备工艺制造流程之间正进入承上启下填补空白的 新时期。 中国MES市场空间广阔，保持年化约20%较快增速。根据第三方机构调查数 据，2020年中国制造执行系统（MES）软件市场份额达到48.5亿元，同比增长 18%，过去三年，年同比增速均保持约20%。随着国家加快推动工业智能化发展， 预计到2025年，中国MES市场规模将达到200亿元，年均复合增速为28.9%。
竞争格局分散，国产替代空间大。根据IDC，我国制造业MES竞争格局比较分 散，2020年CR5约为33.2%。西门子、宝信、SAP市占率位居前三，市场份额分别约为11.1%、7.5%、7.2%。其中，西门子依靠丰富的行业套件及竞争力较强的产 品，覆盖行业范围广，占据市场龙头地位。由于西门子、SAP、罗克韦尔等海外厂 商发展更早，在国内MES市场占据主导优势，若未来国产替代趋势加强，预计海外 厂商将出让较多的市场份额。
钢铁行业是公司软件开发业务面向的主要下业，公司扎根宝钢，在冶炼工 艺、生产经验与数据方面积累数十年。宝信软件以MES产品为核心的产销一体化整 体解决方案在钢铁行业的市场份额常年雄踞榜首，广泛应用于铁区、炼钢、热轧、 中厚板、棒线、型钢、冷轧、钢管及特钢等钢铁全产线全流程，全国市场占有率超 过50%（公司官网数据）；在冷轧业务方面，公司也已成为国内最强的三电供应 商，可为用户提供国际领先的一流控制系统并生产一流的产品。
基于钢铁企业需求，宝信软件的核心产品MES软件主要由以下功能模块组成： ① 订单管理：主要接受上位机ERP系统下达的合同订单数据，作为整个MES 系统管理的源头。 ② 合同管理：包括合同归并管理、合同计划管理、材料申请管理、材料充当 管理及合同跟踪管理等功能。 ③ 质量管理：包括质量设计管理、质量控制管理、质量判定管理、检化验管 理、产品规范管理、冶金规范管理、制造标准管理、质保书管理等功能。 ④ 作业计划管理：主要包括炼钢、热轧、冷轧等各个机组的作业排序计划管理。 ⑤ 物料跟踪与实际管理：收集来自过程控制计算机的生产实绩信息。 ⑥ 工器具与轧辊管理：工器具指生产中涉及到的一些设备；轧辊管理指对炼 钢到冷轧所使用的所有轧辊进行管理。 ⑦ 仓库管理：分为板坯库管理；废钢料场管理；钢卷库管理；管、线、小方 坯库管理。 ⑧ 发货管理：包括发货资源管理、发货计划管理、发货跟踪管理、发货票据 管理等功能。 ⑨ 历史数据管理：当成品发货出厂一段时间后，需要对历史数据进行转储、 清除，一般是转储到磁带介质中，当前的在线数据予以清除。
传统钢铁行业信息化包含五层信息化架构。一级为基础自动化系统，二级为过 程控制系统，三级为生产执行系统（MES），四级为企业资源计划系统（ERP）， 五级为决策支持系统（SRM、SCM、CRM系统）。五级系统，横向上覆盖了供、 产、销以及财务、人事、设备维护、项目管理等环节；纵向上从最底层的生产设 备、生产线及物料控制系统，一直向上延伸到企业的最高决策层。五级系统之间需 要功能紧密衔接，信息实时交互。 随着IT技术与数字经济理念的不断创新，制造业的数字化升级思路已不再执着 于传统的“用软件完全复刻现实中工作流程”，而是希望用IT手段优化、重构企业 流程。在工业互联网渗透率逐步提升的背景下，《钢铁工业智能制造体系架构白皮 书》提出钢铁智能制造HCPS架构。整体架构分为工序级、产线级和企业级，三级 相互嵌套，分别对应五级架构体系中的L1及L2， L3及部分L4级，部分L4级及L5。其中HCPS基本单元是人-数字孪生-物理实体间实时交互系统。
基于此趋势，公司提出在战略层面围绕工业互联网构建钢铁数字化产业生态并 升级传统五层结构智能制造解决方案。依靠钢铁MES与自动化领域的深厚积淀，宝 信有望持续强化在工业数据平台领域标准制定的话语权，并推动传统信息化业务逐 步由定制化项目模式向平台运营服务模式转变。
宝信软件信息化产品已广泛应用于宝钢股份四大基地（宝山基地、湛江基地、 梅山基地、武钢基地）、宝武集团其他基地（韶关钢铁、鄂城钢铁）及其它非宝武 系的大型钢企（邯钢钢铁、本钢板材、日照钢铁、柳钢钢铁），案例丰富。
宝钢股份冷轧厂c008车间于2008年正式投产，主要由两条热镀锌连续生产机组 及前后库组成，是宝钢热镀锌汽车板和家电板的主力生产基地。该车间从2015年开 始实施智慧制造效率提升和数字化建设，并在2017年成为工信部钢铁企业智能制造 示范试点和工业互联网应用试点项目。 宝钢股份冷轧厂c008车间智能改造项目具体内容包括： ① 智能装备全面应用。应用自动化和信息化技术，实现了库区行车和库区管 理无人化及车间操作岗位的无人化。 ② 远程与集中操控生产。把2条热镀锌生产线个集控室， 从传统的现场机旁操作模式，转变为远程集控+移动操作模式。 ③ 带钢表面和机械性能实现智能感知。 ④ 建立工艺控制模型及产线控制自动化。 ⑤ 实现安全和能环智能管控。⑥ 通过生产过程数字化和透明化实现智能管理。 ⑦ 生产和质量信息跨工序和跨产业融合。 ⑧ 大数据分析和人工智能融合生产。
在项目交付之后的运营期中，改造的良好成效得到验证：人工成本显著减少。 由此前每个工段需2名以上工人值守变为只需4-5人对两条200米产线执行流动检视， 其余工作均由机器人完成。环境效益明显提升。智能改造后，吨钢能耗下降18%，吨 钢综合污染物下降30%。生产环节产能效率提升。智能改造后，车间劳动效率提升 35%，机组产能提升20%，吨钢加工成本下降16%。
2020年3月31日，宝信软件独家承接的马钢整合融合信息化项目正式启动，历经 15个月的探索实施，马钢整合融合信息化项目于6月30日成功上线，不仅实现了中国 宝武运营共享系统覆盖的又一次重大突破，也树立了宝武系内部整合融合信息化建 设的新标杆。马钢的此次信息化改造项目是宝武系专业化整合融合的典型工程，是 宝武集团对旗下子公司“统一语言、统一标准、统一平台、统一文化”战略的实际落 地。该项目由宝信软件主导，总金额近10亿元。
马钢整合融合信息化项目覆盖42个具体信息系统，涉及财务、采购、销售、生 产、物流、设备、能环、工程项目等全业务领域，并向两端延伸至与供应商、客户 的协同。其中产销一体化系统体量最大、复杂度最高，覆盖销售、成本核算、生产制 造以及资源、铁区、物流运输、检化验和计量等流程，与大量业务关联。经过长期论 证与方案推演，最终在生产不停机的前提下成功实现了产销一体化新老系统的一键 切换，并在切换过程中基本保证了业务、数据和管理的稳定性。 根据马钢披露，通过此次项目实现技术协同创效1.2亿元、采购协同创效超5亿 元、营销协同创效近10亿元；2021年马钢总人数进一步同比减少15.4%（减少3415 人），总收入与扣非归母净利则分别实现39.5%和169%的同比高增。
1. 供给侧改革提升钢铁行业盈利能力，“双碳”政策驱动钢企中长期产业改造 需求
17年以来国内钢铁行业盈利能力大幅提升。为应对钢铁行业产能过剩导致利润 率过低的问题，2015年中央首次正式提出“供给侧结构性改革”。从实际效果看， 钢铁行业供给侧改革成效显著，自2017年起，钢铁行业利润率逐步恢复。17、18 年钢铁行业因盈利能力大幅改善，对信息化改造的投入意愿和能力显著提升。18年 后随着中央政策推动产业数字化转型（尤其是制造业）以及大力推行“双控”环保 战略，钢铁行业对信息化的需求一直处在较高水平。根据最新数据，2021年我国 钢铁业大中型钢铁企业累计实现利润3524亿元，同比增长59.7%。
盈利改善背景下，钢企的信息化投入能力与意愿显著提升。国内钢铁行业的信 息化建设仍在早期阶段，IT投入占钢厂总收入比例及IT投入与车间数量、钢产量之 间的函数关系尚未形成稳定规律。相对而言，可根据国内主要钢铁企业的营收总额 与利润率以及宝武集团粗钢产量数据对国内钢铁信息化需求及宝信软件开发业务的 成长性做定性判断。
政策指引钢企加大智能化投入。与其他制造业相比，钢铁行业由于自动化程度 较高，其发展智能制造的基础也更为坚实。现阶段，中国钢铁工业关键工艺流程数 控化率已超过65%，企业资源计划(ERP)装备率超过70%。2022年1月，工信部等 三部门联合印发了《关于促进钢铁工业高质量发展的指导意见》，要求大力发展智 能制造，指出到2025年，行业研发投入强度力争达到1.5%，关键工序数控化率达 到约80%，生产设备数字化率达到55%，打造30家以上智能工厂。
“双碳”政策推动工艺流程调整，中长期维度下带来自动化与信息化投入需 求。20年以来“双碳”政策成为国内能源行业背景板，其对作为耗能大户的钢铁行 业发展亦将产生深远影响，可预见未来单位碳排放内可生产钢材数量将成为钢铁企 业核心竞争力，而信息化将是提升钢厂生产效率、降低能耗水平的主要手段。 基于环保考虑，2021年国家发改委提出大力推进非高炉炼铁技术示范，推进全 废钢电炉工艺。目前我国钢铁企业以高转长流程生产工艺为主，20年我国粗钢产能 中电炉钢的占比仅10%，与发达国家差距明显（美国约70%，世界平均水平约 30%）。工信部提出到2025年，电炉钢产量占粗钢总产量比例提升至15%以上，力 争达到20%。在“双碳”目标的压力下，有序发展电炉短流程成为必然趋势，而工 艺流程的调整预计也将带来新的自动化与信息化投入需求。
以宝武体系中最核心的钢企宝钢股份为例，其明确近几年在智能制造领域的投 资额约占CAPEX的10%，并将在后续年度维持这一投入水平，以巩固在智能制造 方向的行业领先地位。按此口径测算，2021年宝钢股份在智能制造领域投入约24 亿元；若参考此投入标准，并以宝钢股份营收规模在行业总营收（21年国内大中型 钢铁企业总营收为6.93万亿元）中占比来测算，则21年钢铁行业智能制造市场空间 约为450亿元。
多项政策出台，鼓励钢铁行业兼并重组。在钢铁行业供给侧改革及双碳目标背 景下，工信部进一步提出压减钢铁产能的措施，其中包括推进钢铁行业兼并重组。 同时，各省市出台兼并重组政策指引。例如，唐山市提出到2025年全市钢铁企业数 量控制在20家以内，前10家钢铁企业产量占比达到80%以上；山西省指出重点推进 宝武太钢、晋钢集团、晋南钢铁、晋运钢铁等企业对省内外钢铁企业的整合重组。
钢铁行业集中度提升趋势有望加强。在政策持续多年推动下，“十三五”以 来，我国钢铁企业兼并重组步伐明显加快，钢铁产业集中度总体呈上升态势。钢铁 行业集中度由2015年的34.2%提升到2021年的41.5%，距离规划目标还有约20%空 间，预计“十四五”期间，宝钢、首钢、鞍钢等重点大型钢铁企业将加快兼并收购 的步伐，集中度继续提升。
宝武集团持续推进兼并收购战略，市占率仍有巨大提升空间。2016年，宝 钢、武钢联合重组成立中国宝武钢铁集团有限公司；为实现“三步走”战略目标， 集团在19年后展开一系列兼并扩张，陆续将马钢、太钢、重钢等中大型钢企收入旗 下。21年宝武集团粗钢产量为1.12万亿吨，国内市占率尚不足15%，提升潜力依然 可观。
宝武集团作为钢铁行业智能制造领军者，已明确智能化产线及工业互联网平台 的建设标准，即“四个一律”：操作室一律集中、操作岗位一律机器人、运维一律 远程、服务环节一律上线。基于此，在新的钢铁企业并入后，宝武集团将依据自身 标准推动其在2-3年内集中投入工厂产线及管理平台的数字化改造，此举一方面可 加速子公司融入集团管理体系，亦可将中小规模钢厂的生产经营效率快速提升至国 内先进水平。 宝信软件定位在集团内部智能制造需求的主要承载者，公司软件开发业务营收 主要由集团内钢企贡献。宝信软件20-21年关联交易额为37.8、65.6亿元，在当年软件开发业务收入中占比分别达到56.3%、77.2%。根据公司公告披露，预计22年 营收中来自宝武集团的关联交易为81亿元，同比增长32%。
MES类工业软件产品具备和制造企业生产流程及生产工艺紧密结合的特点，因 此，一方面供应商需要掌握先进的行业knowhow，另一方面，优秀的工业软件产品 往往是在下游用户场景中长期打磨、持续优化迭代而成。 宝武集团所拥有的国内领先且规模庞大的钢铁产线已成为宝信软件研发端最重 要的资源优势，基于此，公司可以实现产品“研发—验证—优化”的正向循环，并 得以更快更好地推出各细分领域完整的产品及解决方案。21年以来公司在工业互联 网及大型PLC领域取得重要突破，集团生态支持下的研发资源优势持续得到验证。
PLC（可编程逻辑控制器）在自动化设备控制中起重要作用。PLC连接生产信 息的数据源头和现场设备的控制端。由于流程型行业大多流程较长，且每个环节关 系紧密，任何一个生产工序出现问题都会影响整条产线运作。因此，流程型智能制 造的核心在于对执行情况、生产质量严格把控，降低关键工艺参数的标准偏差。而 实现的关键在于自动化控制系统，一般包括仪器仪表系统、DCS系统、PLC系统、 SCADA系统等。
钢铁行业对中大型PLC需求较大，但目前自主厂商以小型PLC产品为主。根据 I/O点数不同，PLC可分为小型和中大型产品，后者具有明显更高的技术壁垒。流 程型行业生产线较长且对自动化模组的安全性、可靠性、稳定性和网络通信能力要 求较高，因此对中大型PLC系统具有广泛需求。现阶段我国主流工控厂商大多以小 型PLC产品为主，在中大型PLC领域仍缺少技术积累，与西门子、GE等海外巨头 有较大差距。
随着工业4.0时代的到来，我国制造业整体自动化水平亟待提升，PLC作为工 控系统中的核心环节，其国内市场空间快速打开。根据普华有策数据，2020年中 国PLC市场规模达到130亿元，其中大中型PLC市场占比51.2%，预计未来整体年 化增速超过15%。 PLC市场长期被海外厂商垄断。西门子、三菱、欧姆龙等海外厂商依托技术优 势占据国内PLC市场的垄断地位，同时长期积累下的品牌壁垒与用户习惯难以改变 的特点使得国产厂商的破局愈加困难。根据沙利文调研数据，21年自主PLC厂商总 体市占率不足5%，且主要集中于小型PLC领域。
宝信推出大型PLC产品，解决“卡脖子”问题。2021年7月，宝信正式发布自 主设计、研发的工业控制系统核心部件大型PLC产品。宝信PLC产品主要面向冶金 高端装备工艺需求，用于钢铁生产过程中的自动化控制。目前宝信已实现中大型 PLC产品的全自主设计及本地化制造，且已在冶金行业控制要求严格的多机架连轧 机及高速处理线机组中得到成功验证。
宝信PLC产品灵活性更强。宝信PLC主要对标西门子高端产品PTC，相较PTC 价格高昂、生态封闭，宝信的PLC产品计算能力更强、支持的通信协议更加丰富。 例如，宝信PLC系统支持多达6个处理单元并行计算，单指令执行时间小于1纳秒， 最快扫描周期低至200微秒。同时，宝信PLC产品具备更好的兼容性和扩展性，能 够对主流工业现场总线和工业实时以太网协议广泛支持，对下一代标准接口OPCUA深度集成。此外，宝信PLC产品还有维护方便的特点，点检只需关注面板的报 警指示。 依托自主PLC产品，宝信或将快速推动钢铁制造工控领域的国产替代。大型 PLC系统的用户粘性极高，下游企业更换不同品牌的PLC产品需付出大量时间及资 金成本并承担系统稳定性风险。宝信利用背靠宝武的资源优势，首先将PLC产品应 用于集团内部的钢铁产线并积累多个成功案例，为后续规模化推广形成了良好背 书。在政策积极引导信创产业的趋势下，随着宝信PLC产品在性能、稳定性与生态 方面的快速完善，公司有望逐步取代海外大厂在国内的PLC市场份额，进一步打开 工业软件业务的成长空间并提升盈利质量。
工业互联网本质是将制造业的OT层（操作层）和IT层（信息层）打通，通过 物联网技术采集海量工业数据，并加以分析、建模处理，从而提升资源配置效率、 优化生产流程。从结构来看，工业互联网主要由网络层、边缘层、IaaS层、平台层 （工业PaaS）、应用层（工业SaaS）以及下游自动化设备构成。
工业互联网运行的主要环节：数据采集------>
数据传输------->
数据分析与结果 反馈。 ① 数据采集：采集对象包括机器、物料、人员等，数据种类极为庞杂。采集 方式包括RFID模块、传感器以及通过直连、智能网关、I/O模块、数据采 集卡等方式直接获取数控设备的运行数据。 ② 数据传输：工业生产数据通过工业局域网、以太网汇聚至云端工业互联网 平台。 ③ 大数据分析：由工业互联网平台利用不断完善的模型完成。 工业互联网战略意义显著，国家意志主导产业发展。自17年12月首次出台政策以来，国内工业互联网建设主要由政府推动，背景是海外各国均未实现对巨量工 业数据的汇聚与利用，我国利用体制优势推进这一进程，有望在工业大数据领域领 先全球并助力国家的制造业升级战略。 ① 宏观层面，通过将制造类企业生产制造环节的大部分要素接入网络，实现 工业数据实时上传至云端平台，通过大数据分析将有效统计结果反馈给相 关政府机构与参与联网的企业，最终实现国内制造业整体的降本增效与安 全性提升。 ② 微观层面，使制造类企业可实时掌握自身乃至产业链上下游企业的生产设 备运行状态、物料流转情况等重要数据，从而优化管理决策。
政策引导工业互联网平台渗透率提升。当前我国工业互联网发展仍处于初级阶 段，根据国家工信研究中心在2021年7月发布数据，国内工业互联网平台应用普及 率仅为14.7%。根据《智能制造发展指数报告》，2020年国内工业设备数字化率为 50%，但设备联网率仅为23%，远低于同期消费互联网70%的联网率。但如前所 述，工业互联网始终是国家数字新基建与智能制造等政策的核心内容。年初《数字 经济十四五发展规划》中指出：预计到2025年，数字经济核心产业增加值占国内生 产总值比重达到10%，工业互联网平台普及率达45%。
工业互联网在宝武体系内应用有望快速增加。根据行业特点，钢铁企业面向下 游直销比例较低，多级分销商体系影响产品流通成本与效率。在回款周期方面，钢 企面对上游原材料厂商往往需要先款后货，而同时又存在大量来自下游客户的应收 账款，经营现金流压力与融资需求长期存在。基于这些痛点，宝武集团提出“打造 钢铁生态圈”的战略目标，即通过构建工业互联网平台，高效联动原材料厂商、物 流企业、下游客户、金融服务机构等多方参与者，助力钢企实现整体的降本增效目 标。根据工信研究中心数据，冶金行业应用工业互联网平台后，在库存周转提升与 运营成本降低方面有较好成效：整体平均库存周转率提升6.1%、成本率降低 1.7%、产能利用率提升1.1%。
宝信软件自主研发的工业互联网平台xIn³Plat既是搭建宝武体系钢铁生态圈的 重要依托，亦向外部企业开放。2020年12月，公司正式发布工业互联网产品 xIn³Plat，基于大数据、人工智能、智能装备、集控、工业网络安全、移动物联、 虚拟制造七大核心技术，通过打造满足智慧制造应用场景的iPlat和满足智慧服务应 用场景的ePlat两大平台，帮助宝武系钢企及外部企业实现能力服务化、业务数字 化、企业平台化、管理智能化的数字化转型。截至2021年末，宝信工业互联网平台 已建设平台节点共计28个，平台已连接400+万台设备；在应用环节，基于xIn³Plat 的工业模型超过6000个、工业App超过7000个，已覆盖17个行业，服务企业用户 超过29万家。
xIn³Plat稳居工业互联网行业第一梯队。宝信xIn³Plat平台性能较好，曾获得国 内首批最高级数字化成熟度IOMM卓越级认证，持续获选工信部公布的“双跨”工 业互联网平台清单（《2021年跨行业跨领域工业互联网平台清单》有宝信 xIn³Plat平台等15家入选），排名逐步提升，稳居第一梯队。
宝信平台优势源自对钢铁行业的长期耕耘。不同制造行业的know-how差距较 大，对工业互联网平台的需求亦有不同。宝信虽在部分IT底层技术方面不及阿里、 华为等科技巨头，但其长期扎根于宝武集团，对于钢铁行业生产制造流程与各环节 工艺特点十分了解；同时公司的MES类工业软件产品长期在钢铁领域保持头部占有 率，横纵向整合能力强，更容易打通产品全生命周期链条，解决钢铁产业链的信息 化“烟囱式系统”及数据孤岛的问题。
公司核心IDC项目“宝之云”园区位于上海罗泾，宝钢股份罗泾厂区占地约 2.82平方公里，公司依托宝武集团的低成本土地、厂房与水电资源，可以为客户提 供高质量的整机租用、服务器托管、机柜租用、机房租用、专线接入等服务。根据 公司历史公告数据，宝之云1-4期合计规划机柜数量为26300个，受益于上海及周边 地区的地域稀缺性，历史宝之云项目签约率接近100%、机柜上架率超过90%，大 客户批发模式下，签约期限大多为8-10年，长期维度下的盈利与现金流得到较好保 障。
公司宝之云五期项目共规划10500个机柜。根据公司年报“在建工程”科目数 据，可判断公司已启动首批两栋楼（约6000-7000个机柜）的建设与交付工作。考 虑到机柜标准功率持续提升，我们判断公司五期项目中机柜或以8kw功率为主，单 机柜盈利水平较1-4期或有明显提升。公司依靠五期项目持续交付以及四期机柜上 架率进一步提升，即可保障IDC业务营收与盈利稳定增长。
根据Bloomber业数据，IDC运营成本结构中电费、设备折旧与厂房租赁费 用占比最大。宝信依托宝武集团，通过对罗泾钢铁厂区的改建，利用原有的大量闲 置工业厂房资源、自备电厂、水库等完善的供配电和供水资源，无需征地建厂房， 同时可省去大量电力成本投入。 （1）根据公司公告，以宝之云三期项目为例，宝之云IDC三期项目租用厂房 面积37,574平方米，年度租赁费为1,024.99万元，按房屋面积计算，平均租金仅为 0.75元/平方米/天，土地租金费用较低。 （2）公司曾在多个重大合同披露公告中指出，客户支付的服务费不包括水电 费，推测公司IDC业务以“租电分离”模式为主，无需承担电费价格波动的额外成 本。 相较国内其他主流IDC厂商，宝信软件IDC业务毛利率明显处于高位，上海地 区需求旺盛及成本端资源优势是是拉升盈利水平的主要因素（光环新网毛利率较高 得益于其零售型销售模式，即以牺牲部分上架率及现金流的稳定性为代价）。
在核心城市能耗指标收紧、供需向非一线地区转移的趋势下，公司也在积极筹 划布局上海以外地区IDC建设。 （1）2019年，公司参股20%的武钢大数据产业园有限公司在武钢厂区内规划 建设IDC中心区，计划分三个阶段建设18000个20A机柜。 （2）2021年4月，公司发布公告，将与宣钢集团、张家口紫光气体共同设立 合资公司——宝信软件（河北）有限公司，旨在张家口市宣化区共同投资建设宝信 宣钢IDC数据中心项目。 （3）宝之云梅山基地（一期）约7000个机柜、马鞍山数据中心约3000个机柜 也将在22年后陆续交付。 与罗泾宝钢厂区类似，武钢、宣钢、马钢等厂区亦拥有丰富的土地、水电资 源，成本优势明显且可拓展性强。预计2022-2024年，在上海以外地区机柜的逐批交付下，公司IDC业务仍有可观的营收增长空间。
数据中心是算力资源的主要载体，“十三五”以来国内IDC产业规模在迅速膨 胀的计算需求带动下快速增长。根据科智咨询与CDCC数据，21年国内IDC运营市 场规模达到1202亿元，同增20.9%；21年国内数据中心机架数量达到约415万架， 同增31.7%。根据工信部数据，截至2021年底，我国数据中心算力总规模已超过 140亿EFLOPS，近五年复合增速超过30%。
但同时应注意到，数据中心作为进入门槛相对较低的高能耗及重资产投入行 业，供给端的粗放扩张导致区域性供需失衡、整体能耗水平过高等问题逐步凸显。 2020年以来，国内一线城市严格落实双控政策，收紧IDC能耗指标发放并推动对不 合规（PUE过高或上架率过低）存量机房的关停并转；同时在互联网严监管的政策 环境下，作为IDC主要需求端的公有云市场增速有所放缓。综合来看，国内IDC行 业进入了较困难的发展阶段。
考虑到运营商网络汇聚节点及主要客户的业务布局特征，国内数据中心主要集 中在一线城市（北京、上海、广深）及周边地区。随着“双控”政策自上而下推 进，北京、广东对于IDC新旧产能的管控显著收紧，上海虽相对缓和，但也呈现趋 严态势。三地的发改委等监管部门均推出减少能耗指标发放及严格监控数据中心能 耗状态等措施，对IDC供应商在核心城市内的业务拓展形成明显制约。
从实际经营来看，双控背景下主要受损的是政府关系较弱、技术能力与运营经 验储备不足的中小IDC厂商，而技术实力领先、能耗指标储备丰富的头部IDC厂商 （万国数据、世纪互联、宝信软件等）业务短期未受明显冲击。 PUE是数据中心能评中最核心指标，同时也是IDC运营商技术能力的直接体现 （用最小成本实现低PUE方案）。当前国内大多一线城市要求新建数据中心的PUE 在1.3以下，这将对中小IDC厂商的技术储备与成本控制能力提出较大挑战（能评未 达标将导致经营中断的业务风险（停电），IDC厂商与下游客户均难以承担）。
在22年1月发布的《“十四五”国家信息化规划》文件中，政府提出将建设泛在 智联的数字基础设施体系作为数字化产业发展的前提，全方位推动基础设施能力提 升。规划主要从四个方面阐述建设泛在智联的数字基础设施体系的方向，包括建设 泛在智能的网络连接设施、建设物联数通的新型感知基础设施、构建云网融合的新 型算力设施及探索建设前沿信息基础设施。其中强化“新算力”支撑、构建云网融 合的新型算力设施是政策重要的着力点，有望强化经济社会整体在数据中心领域的 投入意愿。
年初“东数西算”战略的出台，有望在中长期维度下大幅改善国内数据中心产 业的发展环境：一方面政策明确了支持、引导行业持续快速成长，逐步改善短期供 需两端困境；另一方面在政策的统筹规划下，IDC市场份额将更快、更平稳地向头 部合规优质的厂商集中，加速落后产能的关停或改造，真正实现IDC产业的绿色高 质量成长。 2022年2月，国家发展改革委等部门宣布“东数西算”工程正式全面启动。国 家发展改革委、中央网信办、工业和信息化部、国家能源局联合印发通知，同意在 京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝、内蒙古、贵州、甘肃、宁夏等8地启动建 设国家算力枢纽节点，并规划了10个国家数据中心集群。其中，内蒙、贵州、甘 肃、宁夏为面向全国的非实时性算力保障基地，承接离线分析、存储备份等需求； 京津冀、长三角、粤港澳、成渝四个节点服务于重大区域发展战略实施需要，将主 要承担互联网、云计算厂商等流量大户的低时延核心业务需求。 其中8个算力枢纽着力优化网络、能源等配套保障，引导数据中心集约化、规 模化、绿色化发展，带动数据中心相关产业由东向西有效转移；10大集群（未来还 有可能新增）为算力枢纽内的国家数据中心集群，每个集群作为一片物理连续的行 政区域，具有减少数据绕转时延、降低长途传输费用、保障数据中心能源供给、积 极协调安排能耗指标等作用。
从政策内容看，主要围绕数据中心集约化、绿色化和规模化发展展开，强调算 力资源的合理配置以及对IDC产业的精细化管理。 从政策目的看： （1） 提升国家整体算力水平。通过全国一体化的数据中心布局建设，实现扩大 算力设施规模、提高算力使用效率的目标。 （2） 促进绿色发展。加大在西部布局范围，消纳西部绿色能源，通过技术创新等 措施，持续优化数据中心能源使用效率。 （3） 带动投资。通过算力枢纽和数据中心集群建设带动产业上下游投资。 （4） 推动区域协调发展。通过由易到难逐步激活西部数据中心的存储、计算功 能，促进东西部数据流通，最终实现西部地区的高新产业集聚，推进西部大开发。
如前所述，当前国内IDC供给高度集中于北上广深一线城市。不同于海外IDC 厂商可为企业用户提供高质量的网络直连服务，国内运营商基于政策法规、商业利 益等因素仍难以全面开展高速网络直连业务。发改委等部委在“东数西算”政策中 直面行业痛点，提出协调建设“数据中心集群与集群之间的高速直连网络”等措 施，解决调度网络、信息安全、应用场景等配套问题，将逐步拓宽偏远地区数据中 心可承载的业务种类。 同样需重视的是此次“东数西算”政策是发改委等政府部门在尊重市场规律的 前提下对数据中心行业做出的激励、调整与优化，后续建设者是电信运营商、第三 方IDC厂商等市场化主体。因此我们建议弱化短期对公共部门IT预算大量投入的期 望，而应把握信息相对透明公平的市场化需求的发展机遇。宝信软件作为央企控股 的头部IDC企业，在节能、灾备等领域的核心技术及大型数据中心运营方面均有深 厚积累，将显著受益于后续政策的推进。
收入假设：公司主营业务包括软件开发、服务外包及系统集成业务。三项业务 收入假设如下：
1. 软件开发：软件开发业务包括信息化、自动化及智慧城市三项内容，未来 几年的增长动力主要源于信息化及自动化业务。宝武整合带来的信息化改造需求释 放、钢铁行业盈利能力改善，钢铁行业信息化率有望持续提升。假设软件开发业务 收入增速2022-2024年分别为10%、19%、21%。2022-2024年软件开发细分项增 速假设： （1）信息化：10%、20%、20%； （2）自动化：10%、20%、25%； （3）智慧城市：10%、15%、15%。
2. 服务外包：服务外包业务包括公司IDC及运维服务，服务外包业务增长动力 主要源于IDC业务，预计运维业务会随着信息化、自动化业务增长也有小幅增长。 基于公司的IDC建设规划进度，假设服务外包业务收入增速2022-2024年分别为 8%、21%、21%。2022-2024年服务外包细分项增速假设： （1）IDC：8%、25%、25%； （2）运维：8%、15%、15%；
3. 系统集成设备：非公司的业务重点。假设2022-2024年这项业务收入增速均 为5%。 总体收入增速：基于上述假设，2022-2024年收入增速分别为10%、20%、 21%。 毛利率假设：软件开发业务包括信息化、自动化、智慧城市三块，随着毛利率 较高的信息化、自动化业务收入占比提升，毛利率有望持续改善。服务外包业务包 括IDC和IT运维两块业务，毛利率预计保持稳定。随着高毛利率业务收入占比提 升，公司整体毛利率不断提高。预计2022-2024年整体毛利率分别为32%、33%、 33%。 费用率假设：假设2022-2024年销售费用率分别为2.9%、2.6%、2.5%；预计 随着收入快速增长，管理费用率会呈现小幅下滑，假设2022-2024年管理费用率分 别为2.9%、2.7%、2.6%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
